Finanzmarktkrise: Wer versteht Hedge Funds?

Impressum: Dr. Werner C. Hug in AWP Nr. 20 – mit Dr. Christoph Zenger, Ökonom, Vermögensverwalter und Geschäftsleitungsmitglied COVASYS AG, Zug

Mit der neuen Anlagekategorie «alternative Anlagen» können ab Januar alle Pensionskassen in Hedge Funds investieren (vgl. AWP Nr. 19/08). Sie müssen lediglich im Anlagereglement darlegen, warum sie dies tun. Hat der Gesetzgeber damit im Sinne des Destinatärs, zum Vorsorgewohl, volkswirtschaftlich weitblickend, vernünftig gehandelt? Kann alles und jedes auf die Selbstverantwortung abgeschoben werden?

In einem Fachartikel kommt Christoph Zenger zu folgenden Überlegungen: «Bei den Pensionskassen ist diese Anforderung an die Selbstverantwortung u.a. so gelöst, dass der Stiftungsrat grundsätzlich verstehen sollte, wie die eingesetzten Anlagen funktionieren. Es ist deshalb erstaunlich, dass Vorsorgeeinrichtungen Hedge Funds überhaupt einsetzen (dürfen). Trotz teurer Ausbildungsprogramme wird kein Stiftungsrat je von sich behaupten können, dass er ihre Funktionsweise begriffen hat. Da haben selbst abgebrühte Investmentprofis Mühe. Nicht zuletzt weil die Hedge Fund Manager so wenig wie möglich offenbaren wollen; sonst würde allenfalls noch das wahre Risiko zum Vorschein treten.

Aktien statt Hedge Funds

Der Nachhaltigkeit verpflichtete Pensionskassen (und andere Anleger) sollten in Hedge Funds ohnehin nicht investieren, weil sich deren Manager mittels asymmetrischer Partizipationssystemen auf unethische Art und Weise bereichern und dabei ganz bewusst auch systemische Krisen in Kauf nehmen bzw. sie wie in den vergangenen Wochen sogar noch forcieren, um sich persönlich zu bereichern.

Wo bleibt die stabilisierende und liquiditätsfördende Funktion, mit der die Hedge Funds von ihren Apologeten hochgejubelt werden? Nirgends; im Gegenteil! Ein positiver volkswirtschaftlicher Produktivitätsbeitrag ist im Gegensatz zur Aktienanlage nicht erkennbar.

Kein Securities lending

Um den systemischen Gefahren der Hedge Funds zumindest etwas entgegenzusetzen, verzichten verantwortungsvolle Pensionskassen auf das Securities Lending, welches als Basis für Leerverkäufe dient. In diesem Bereich könnte sich die Schweiz sogar im Alleingang überlegen, für Schweizer Aktien eine Limite (x% des Float) einzuführen, ab welcher weitere short sales ausgesetzt bzw. aufgeschoben werden müssten. Bei Lehman Brothers hatte man tatenlos zugesehen wie sich das Schneeballsystem verantwortungsloser Spekulanten gegen das machtlose Opfer in einen Blutrausch gesteigert hatte – alles nur zur persönlichen Bereicherung und ohne jedwelchen volkswirtschaftlichen Nutzen.

Regulierungskrise

Ist das wirklich ein echtes Marktversagen? Muss der Finanzmarkt und der Markt im allgemeinen wirklich dem Anspruch genügen, immer und unter allen Umständen alles perfekt zu erledigen. Wohl kaum. Es genügt aus ökonomischer Sicht, wenn er meistens gut – und ohnehin besser als jede Alternative – arbeitet. Wenn die Finanzmärkte dies – wenn auch mit temporären Staatskrücken – hoffentlich bald wieder tun werden, dann liegt es bei den Notenbanken und den Aufsichtsbehörden (EBK), den institutionellen Rahmen so zu verbessern, dass die Grenzen des Banken- und Finanzmarktes nicht mehr so schnell erreicht werden. Die jüngste Krise ist eben nicht nur eine Markt-, sondern ebenso eine Regulierungskrise. Den optimalen institutionellen Rahmen hatten und haben wir offensichtlich (noch) nicht gefunden.

Kick-backs verbieten

Auch wenn aus der Sicht der Schweiz eine Regulierung der Hedge Funds im Alleingang illusorisch ist, könnte doch zumindest ein Verbot von Vermittlungsprovisionen und Retrozessionen für diesen unregulierten Bereich (im Unterschied zu den regulierten Anlagefonds) die wildesten Auswüchse eindämmen – vor allem wenn es um die Vermittlung an nicht qualifizierte Anleger geht. Es kann und darf doch nicht sein, dass ein Vermögensverwalter für das Platzieren von CHF 10 Mio. in einem kapitalgeschützten Instrument auf einen Hedge Fund CHF 400'000.- kassiert. Auch bei den ebenfalls unregulierten strukturierten Produkten wäre ein solches Verbot überlegenswert. Denn ob mit einer staatlich überprüften Produktebeschreibung der Laie das notwendige Verständnis aufbringen würde, bleibt fraglich. Dennoch liesse sich wohl zumindest erreichen, dass der einfache Anleger bei einem kapitalgeschützten Produkt auf den ersten (und nicht erst den dritten) Blick erkennt, dass nicht die CS, sondern Lehman Brother für die Rückzahlung garantiert.

Eigenverantwortung bleibt

Es wird allerdings auch bei der besten Regulation illusorisch bleiben, jeden Anleger vor Dummheiten zu schützen. Ein gewisses Mass an Selbstverantwortung muss jeder selbst übernehmen. Da kann und darf nicht alles mittels MIFID oder einer andern Regel den Finanzintermediären überbürdet werden. Sonst dreht sich der Moral Hazard à la americaine um, indem der Anleger möglichst hohe Risiken eingeht, um bei allfälligen Verlusten gegen die Bank zu klagen – so ein amerikanischer CFO, der in ARS (auction-rate securities) investiert hatte.»

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